mardi05avril
Une obligation est un titre de dette émis par un Etat, une société privée, une collectivité locale, ou même désormais des PME ou des personnalités dans le cadre du crowdfunding, par lequel l'emprunteur s'engage en contrepartie de l'avancement de liquidités à verser un intérêt au prêteur et à lui rembourser son capital à une échéance déterminée.

L'ingénierie financière moderne et ses salles de marchés a apporté beaucoup de nuances à cette définition, qui reste exacte pour l'essentiel.

Comment ça marche ?

Entre l'émission et le remboursement, l'obligation (cotée) va connaître des variations. Ce n'est donc pas tout à fait un actif sans risque même s'il a, par contraste avec la fébrilité des actions, la réputation d'un placement de père de famille. La valorisation instantanée d'une obligation est très complexe et réclame des compétences mathématiques approfondies. Elle dépend pour l'essentiel de trois facteurs :

1 - Le rendement

Celui qui prévalait au moment de l'émission ne reste pas stable dans le temps du fait des conditions de marché. S'il augmente, le prix de l'obligation à taux fixe (rendement prédéterminé) aura tendance à baisser, de façon à ce que le coupon versé rapporté au prix payé par le marché représente le taux effectif constaté sur celui-ci. A l'inverse, s'il décline, le cours de l'obligation se revalorisera. Si l'obligation est à taux variable (s'ajustant avec un délai nul ou bref aux conditions du moment sur le marché), les variations seront évidemment beaucoup moins amples. Ex : soit une obligation de 100€ rapportant 4€. Si les taux d'intérêt de marché montent à 5 %, l'obligation devrait baisser jusqu'à une valeur de 80€ (car 4€ / 80€ = 5 %). En sens inverse, la chute des rendements obligataires de plus de 16 % en 1981 à 0,50 % en 2016 (exemple des titres d'Etat français à 10 ans) explique pourquoi le placement obligataire a presque systématiquement été plus rémunérateur que son rendement affiché. Mais d'autres facteurs entrent en ligne de compte pour infléchir ce calcul :

2 - Le temps

Plus l'obligation va approcher de son terme (son remboursement), moins elle va s'éloigner de sa valeur nominale, toutes choses égales par ailleurs : en effet, la certitude de la somme remboursée limite fortement la variation. En revanche, plus l'échéance est lointaine, plus le cours de l'obligation sera susceptible de varier, parfois dans de fortes proportions si les mouvements de taux sont amples. On parle ici de sensibilité obligataire. Sur un titre à 30 ans, celle-ci sera très élevée et une variation même modeste des taux de marché affectera sensiblement ment la valeur d'une telle obligation. A moins de deux ans de l'échéance, sauf exception motivée, l'obligation ne réagira presque plus aux variations du marché Ex : personne n'achèterait à 105€ un titre remboursé à 100€ dans un délai d'un mois, même si son rendement facial est supérieur aux obligations émises dans l'instant. Et à l'inverse, coter 95€ un titre amorti à 100€ à horizon d'un mois serait une anomalie de marché immédiatement corrigée.

3 - La qualité de la signature

Titre de dette, l'obligation est influencée par la situation financière de l'émetteur. Si des doutes s'élèvent sur sa capacité à rembourser ou seulement à respecter ses échéances de coupon, l'obligation va baisser : sa prime de risque va augmenter. Pour éclairer l'investisseur dans ses choix, des agences de notation évaluent la qualité des emprunteurs et leur attribuent des notes : meilleure est la note, moins élevé sera le taux d'intérêt exigé par les prêteurs, et réciproquement. Cette appréciation n'est pas une garantie et la pertinence des agences de notation a été remise en question à l'occasion de la crise des subprimes par exemple. Ex : la question de la signature est parfois cruciale : un emprunteur mal noté devra payer un écart de taux (« spread » dans le jargon financier) de plusieurs points de pourcentage au-dessus de l'emprunt d'Etat de référence, alourdissant nettement le coût de l'emprunt. Les doutes sur la signature peuvent avoir des effets dévastateurs sur les obligations, et pas seulement celles des emprunteurs privés : lors des crises russe ou brésilienne des années 90, les emprunts émis par ces pays ont perdu jusqu'à 75 % de leur valeur, équivalant ainsi à des rendements instantanés de l'ordre de 40% ! Plus près de nous, les soubresauts de la dette grecque sont encore dans les mémoires. Ces trois facteurs se combinent donc avec des forces variables et sans arrêt changeantes pour déterminer, à tout moment, le prix d'une obligation sur le marché. On en retiendra avant tout :

  • le fait que le prix et le rendement d'une obligation évoluent de manière contraire : le titre baisse quand le rendement monte, et inversement ;
  • la désensibilisation de l'obligation au fur et à mesure qu'elle approche de son échéance, par réduction de l'incertitude ;
  • l'importance de la qualité de la signature de l'émetteur et donc la circonspection à l'encontre des rendements faciaux au-dessus de la norme.

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